近期，在利率债供给缓慢、配置盘强劲、稳增长政策预期强、权益市场风险偏好提升以及债市止盈盘涌现背景下，国内期债市场冲高回落。后续货币政策大概率仍有操作空间，降准降息仍值得期待，债券市场有望延续牛市格局。
　　剔除春节因素后通胀水平仍在低位，政策仍需加码。最新公布的2月CPI同比增0.7%，高于预期的0.4%和前值-0.8%；环比增1.0%（最近几次春节错月的年份2月CPI环比均值约1.0%）。核心CPI回升0.8个百分点至1.2%，为2022年2月以来最高涨幅；环比增0.5%，持平有数据以来同期最高。2月CPI同比和环比升幅较大主要受春节错月的影响，从最近几周的高频数据看，节后农产品批发价格和重点监测鲜肉鲜菜价格均出现连续下行，3月CPI环比下行的概率较大。但从中长期看，猪肉价格已出现企稳回升趋势，CPI同比会继续处于相对正常水平，并保持振荡回升态势。PPI方面，春节期间为生产淡季，PPI同比读数通常偏低。从环比上看，国际油价上行带动国内石油相关行业价格上涨，假期需求释放带动生活资料价格上行均对PPI环比形成明显的正向拉动，但多种上游工业品价格走势依然不强，螺纹钢、水泥价格仍呈现小幅下跌趋势。预计PPI同比负增局面短期将维持。综合看，剔除春节影响，物价仍在低位，和PMI等数据信号一致，指向当前经济仍有压力，仍需政策发力支持。
　　2月信贷社融均冲高回落，内需复苏尚需等待。2月新增信贷1.45万亿元，同比少增3600亿元，基本符合预期，也基本符合季节性。其中居民贷款减少5907亿元，同比少增7988亿元；企业贷款新增1.57万亿元，同比少增400亿元；非银贷款新增4045亿元，同比多增3872亿元。新公布的金融信贷数据主要体现信贷脉冲、政策节奏、季节性效应三大特征。2月社融同比增速回落，除春节错位影响外，信贷偏弱、政府债发行偏慢等也是主因。在央行“平滑信贷波动”要求下，2月信贷规模同比偏少符合市场预期。从实际数据看，信贷投放量符合历史规律，企业部门信贷增量可观，企业中长期贷款有企稳迹象，稳增长政策效果尚可。居民部门加杠杆需求减少，说明对房屋及其他商品消费的刺激力度需进一步提高。“M2-M1”剪刀差回升，实体部门投融资需求待进一步激发。后续随着地方政府专项债提前批次发行加速，以及1万亿元超长期特别国债的推出，政府债对社融的支撑力度将持续提升。但2月信贷增长偏慢，M1同比增速较低，说明私人部门信心依然不足，仍需要政策呵护。
　　从数据看，当前经济仍处于温和复苏，政策还未开始发力的阶段。从利率债供给看，年初以来国内专项债发行偏慢，截至上周五，专项债发行不足8000亿元，过去几年（除2021年）一季度新增专项债发行量均在1万亿元以上，而且今年新增了3.9万亿元的专项债发行规模，因此当前发行进度显著低于预期，整体财政力度较弱。此外，3月MLF利率未调降且缩量续作，货币政策力度也偏弱。后续利率债发行有望提速，降准降息可期。
　　1—2月经济数据稳中有升。开年以来我国经济保持稳中有升势头。受外需韧性较强影响，生产、出口、制造业投资等指标相对强劲。但内需有待稳固，特别是房地产市场仍处于振荡寻底阶段，基建投资需进一步发力，就业市场有待改善。
　　第一，工业生产的改善明显强于基建投资，与去年开年“基建强、工业弱”形成鲜明对比。第二，制造业投资增速反超基建投资，导致固定资产投资超预期。后续受益于设备更新的政策利好，制造业投资有望乘势而上，对冲房地产投资下滑和基建投资放缓的影响。第三，春季火爆的消费并未完全反映在社会消费品零售数据上。第四，房地产投资和销售仍未见明显起色。尽管今年稳地产政策加码，但从1—2月的数据看，政策面的利好尚未有效传导，后续需关注城市房地产融资协调机制落地能否推动竣工数据持续回升。
　　综上，后续货币政策方面，降准降息仍可期待，债市牛市格局有望延续，关注利率债供给增加的短期影响。（作者单位：新湖期货）
（文章来源：期货日报）